С самого начала своего становления в Республике Казахстан, рынок срочных инструментов не развивался в достаточной мере и, соответственно операции хеджирования практически не использовались.
Существует множество предпосылок и причин подобного замедленного пути развития казахстанского рынка производных инструментов. Во-первых, это слабая для проведения хеджирования законодательная база, данный институт вообще не регулируется законодательством Республики Казахстан, во-вторых, это нестабильное состояние казахстанской экономики, в целом, и финансовой системы, в частности, а также непредсказуемость тенденций рынка.
Тем не менее, для Республики Казахстан очень важно развитие института хеджирования, так как, несомненно, инвесторы заинтересованы в ограничении рисков, связанных с работой их активов. Соответственно по мере развития реального рынка, рынок срочных инструментов также будет развиваться. В целом по мере очевидного развития экономики республики, при условии развития законодательной базы по вопросам регулирования финансовых рынков, необходимость в применении и законодательном регулировании института хеджирования будет возрастать.
Понятие хеджирования
Хеджирование — использование одного инструмента для снижения риска, связанного с неблагоприятным влиянием рыночных факторов на цену другого, связанного с первым инструмента, или на генерируемые им денежные потоки. В качестве хеджируемого актива может выступать товар или финансовый актив, имеющийся в наличии или планируемый к приобретению или производству. Инструмент хеджирования выбирается таким образом, чтобы неблагоприятные изменения цены хеджируемого актива или связанных с ним денежных потоков компенсировались изменением соответствующих параметров хеджируемого актива.
Экономическое содержание хеджирования сводится к переносу риска от хеджера на другого участника рынка, вступающего в договорные отношения с хеджером. Таким образом, хеджирование есть ограждение себя от возможных потерь. Хеджер — это юридическое или физическое лицо, которое совершает операцию по переносу риска и несет актив, находящийся в основе сделки, так называемый базисный актив. Важно также отметить, что хедж — это защита, а не страхование. Страхование подразумевает распределение потерь, чего нет в хедже.
Приведем несколько примеров:
- Производитель бензина покупает нефть и планирует продать произведенный из нее бензин через 3 месяца. Однако он опасается, что за это время цены на нефть (соответственно и цены на бензин) снизятся, что приведет к недополучению им прибыли, и даже к убыткам. Чтобы снизить риск, он заключает форвардный контракт на поставку бензина со сроком исполнения через 3 месяца. Таким образом, вне зависимости от изменения цен через 3 или в течение 3 месяцев цена на продаваемый товар остается прежней, согласно Контракту. Однако, застраховав себя от снижения цен на нефть, производитель вместе с тем лишился возможности получить дополнительную прибыль от возможного их повышения. В этой ситуации он мог вместо продажи форвардного контракта приобрести опцион типа «пут» на фьючерсный контракт на бензин со сроком исполнения через 3 месяца (или больше). Опцион этого типа дает его обладателю право продать товар по заранее оговоренной цене или отказаться от сделки. Таким образом у обладателя такого опциона есть возможность фиксирования минимальной цены поставки, сохранив возможность продать бензин дороже, если рыночная ситуация сложится благоприятно.
- 25 процентов местных налогов штата Техас поступает от нефтедобывающих и нефтеперерабатывающих компаний. При падении мировых цен на нефть поступление налогов сокращается. Для того, чтобы стабилизировать будущие денежные потоки, администрация штата разработала программу хеджирования будущей цены продажи нефти.
Основные инструменты хеджирования
Цель хеджера это заключение сделки с целью снижения риска, связанного с возможным движением цены. В зависимости от формы организации торговли, все инструменты хеджирования можно разделить на биржевые и внебиржевые.
Внебиржевые инструменты хеджирования — это форвардные контракты и товарные свопы. Сделки этих типов заключаются напрямую между контрагентами или при посредничестве дилера (например, дилера по свопам).
Биржевые инструменты хеджирования — это товарные фьючерсы и опционы на них. Торговля этими инструментами производится на специализированных торговых площадках (биржах); существенным моментом при этом является то, что одной из сторон в каждой сделке купли-продажи является Расчетная плата биржи, гарантирующая выполнение, как продавцом, так и покупателем своих обязательств. Основным требованием к биржевым товарам является возможность их стандартизации. К стандартизируемым товарам относятся, в первую очередь, нефть и нефтепродукты, газ, цветные и драгоценные металлы, а также продовольственные товары (зерновые, мясо, сахар, какао и т.п.)
Стратегии хеджирования
Стратегия хеджирования — это совокупность конкретных инструментов хеджирования и способов их применения для уменьшения ценовых рисков.
Все стратегии хеджирования основаны на параллельном движении цены «спот» и фьючерсной цены, результатом которого является возможность возместить на срочном рынке убытки, понесенные на рынке реального товара. Однако, как уж отмечалось это сходство не является совершенным, изменчивость базиса влечет за собой остаточный риск, не устраняемый с помощью хеджирования.
Существует 2 основных типа хеджирования: хедж покупателя и хедж продавца. Хедж покупателя используется в случаях, когда предприниматель планирует купить в будущем партию товара и стремится уменьшить риск, связанный с возможным ростом его цены. Базовыми способами хеджирования будущей цены приобретения товара является покупка на срочном рынке фьючерсного контракта, покупка опциона типа «колл» или продажа опциона типа «пут». Хедж продавца применяется в противоположной ситуации, т.е., при необходимости ограничить риски, связанные с возможным снижением цены товара. Способами такого хеджирования являются продажа фьючерсного контракта, покупка опциона типа «пут» и продажа опциона типа «колл».
Основные способы хеджирования на примере хеджа продавца.
- Хеджирование продажей фьючерсных контрактов.
Эта стратегия заключается в продаже на срочном рынке фьючерсных контрактов в количестве, соответствующем объему хеджируемой партии реального товара (полный хедж) или в меньшем (частичный хедж). Сделка на срочном рынке обычно заключается в момент времени когда:
- продавец может с большой долей уверенности прогнозировать себестоимость реализуемой партии товара
- на срочном рынке сложился уровень цен, обеспечивающий приемлемую прибыль
- Хеджирование покупкой опциона типа «пут».
Владелец американского опциона типа «пут» имеет право (но не обязан) в любой момент времени продать фьючерсный контракт по фиксированной цене, по цене исполнения опциона. Купив опцион этого типа, продавец товара фиксирует минимальную цену продажи, сохраняя возможность воспользоваться повышением цен на товар. При снижении фьючерсной цены ниже цены исполнения опциона, владелец исполняет его, компенсируя потери на рынке реального товара. При повышении цены, он отказывается от своего права исполнить опцион и продает товар по максимально возможной цене. В отличие от фьючерсного контракта, при покупке опциона выплачивается премия, которая пропадает при отказе от исполнения.
- Хеджирование продажей опциона типа «колл».
Владелец американского опциона типа «колл» имеет право (но не обязан) в любой момент времени купить фьючерсный контракт по фиксированной цене. Таким образом, владелец опциона может исполнить его, если текущая фьючерсная цена больше цены исполнения. Для продавца опциона ситуация обратная — за полученную при продаже опциона премию он берет на себя обязанность продать по требованию покупателя опциона фьючерсный контракт по цене исполнения. Данная стратегия во многом схожа с продажей фьючерсного контракта. Основное отличие заключается в том, что получаемая продавцом опциона премия ограничивает его доход по срочной позиции. В результате, проданный опцион компенсирует снижение цены товара на величину, не большую чем полученная премия.
Существуют также и другие способы хеджирования на основе опционов. Выбор инструментов хеджирования должен осуществляться только после тщательного анализа потребностей хеджера, конъюнктуры рынка и экономики в целом.
Стоимость хеджирования
Целью хеджирования является снижение риска потенциальных потерь, а не извлечение прибыли. В этом отличие хеджирование от других видов операций. Хеджирование как правило, связано с дополнительными издержками, а именно с прямыми затратами и недополучением прибыли. Один из видов таких издержек состоит в том, что заключаемая сделка связана с расходами в форме комиссионных платежей и разницы цен покупки и продажи. Еще один источник расходов по осуществлению хеджирования — это вариационная маржа, рассчитываемая ежедневно по фьючерсным или по опционным позициям. Вариационная маржа снимается с биржевого счета хеджера, если фьючерсная цена движется против его срочных позиций и вносится на счет, если фьючерсная цена движется в другую сторону. Таким образом, в виде вариационной маржи хеджер компенсирует свои возможные убытки на рынке реального товара.
Риски, связанные с хеджированием
Как уже неоднократно повторялось, целью хеджирования является снижение ценового риска. К сожалению, полностью исключить зависимость от неблагоприятного движения цены на рынке реального актива обычно не удается. Существует также опасность того, что недостаточно проработанная стратегия хеджирования может увеличить подверженность компании ценовому риску.
Основной тип риска, свойственный хеджированию — это риск, связанный с непараллельным движением цены реального актива и соответствующего срочного инструмента. Такой риск присутствует по причине того, что динамика и спроса и предложения на наличном и срочном рынках немного различаются. Хотя цены реального и срочного риска не могут отличаться слишком существенно, наличие подобного базисного риска всегда сохраняется. Существует также еще один возможный источник риска — это определенные административные ограничения на дневные колебания фьючерсной цены, установленные на некоторых биржах. Присутствие подобных ограничений приводит к тому, что если срочные позиции требуют немедленного закрытия из-за существенных движений цены реального актива, разница между фьючерсной ценой и ценой «спот» может быть достаточно ощутимой.
Другой тип риска, являющийся скорее объективным источником риска — это системный риск, связанный с неожиданным и непрогнозируемым изменением законодательства, введением пошлин, акцизов и т.п. В таких случаях хеджирование может только осложнить и усугубить ситуацию, так как открытые срочные позиции не дают экспортеру снизить негативное влияние этих действий путем сокращения объема поставок.
В некоторых случаях, при изменении цен изменяются также и потенциальные объемы сбыта. При этом некоторые схемы хеджирования оказываются неэффективными, потому что возникает «недохеджирование» (объем хеджа меньше объема реальной позиции) или «перехеджирование» (объем хеджа больше объема реальной позиции). В обеих ситуациях риск увеличивается. Соответственно необходим постоянный анализ соответствия размера срочной позиции ситуации на реальном рынке и изменение этого размера.
Зачем нужно хеджирование?
Сущность программы хеджирования состоит в том, что ее целью является не полное устранение риска, а преобразование имеющегося риска из неприемлемой формы в приемлемую. Прежде чем принять решение хеджировать риск или нет, нужно оценить и проанализировать величину потенциальных потерь, которые могут возникнуть в случае отказа от хеджирования. Бывает, что потенциальные потери не являются существенными, т.е. мало влияют на общий доход фирмы, в этом случае, выгода от хеджирования меньше чем затраты на его осуществление. При таких условиях, лучше отказаться от хеджирования. Однако процесс анализа тоже должен быть очень тщательным, так как от него зависит результат проводимой операции в целом, необходимость хеджирования и т.п. Конечно же, программа хеджирования нуждается в разработке, системности, в определении правил ее осуществления. Говорить об эффективности и необходимости института хеджирования очень сложно без связки с финансовой ситуацией в компании и, в целом в стране, очень сложно и практически бессмысленно. Необходимость и польза хеджирования может быть оценена только в контексте. Вопрос доходности операции хеджирования либо возможности негативного влияния хеджирования в той или иной ситуации неразрывно связан с основной деятельностью на так называемом «спот» рынке.
Само хеджирование всегда связано с определенными расходами и издержками, о которых говорилось выше. Также хеджирование вызывает многочисленные сложные моменты, которые возникают при разработке стратегии хеджирования, целесообразности его осуществления, реализации и т.д. Однако, несмотря на все эти трудности, роль данного инструмента очень важна, а его влияние на обеспечение стабильного развития рынка, компании очень велико.
Если сама программа хеджирования разработана грамотно, то она может уменьшить не просто риск при будущей операции, но и затраты. Хеджирование фокусирует и направляет деятельность менеджеров на анализ и развитие именно тех аспектов бизнеса, в которых компания имеет преимущество. В Республике Казахстан, это особенно важно для инвесторов, вливающих средства в конкретные отрасли экономики и желающих обезопасить бизнес, снизить риски, даже и без распределения потерь. В результате, хеджирование увеличит капитал, уменьшит стоимость использования средств и стабилизирует доходы.
Во многих случаях хеджирование облегчает задачу получения кредитов, так как банки будут учитывать захеджированные залоги по более высокой ставке.
Еще одним способом внедрения института хеджирования является создания так называемых Хедж — фондов, которые создаются и действуют на рынке исключительно с целью выполнения заказов клиентов в области покрытия рисков финансового характера: ценовых, процентных, валютообменных.
Прежде всего, Хедж-фонд является интересным каналом размещения ресурсов, особенно с точки зрения рядового инвестора, не желающего обременять себя заботами о принятии решений. Законным образом созданный Хедж-фонд способен решить многие проблемы, контролируя все операции, что может существенно повысить способность основного бизнеса к продуктивному функционированию. Создание Хедж-фонда при условии формирования его структур как полноценного предприятия — очень перспективное направление, особенно, когда оно вписывается в сам контекст бизнеса, тем более, что Хедж-фонд свободен в выборе инвестиционного стиля.
Правовое регулирование вопросов хеджирования в Республике Казахстан.
Хеджирование не регулируется в полной мере законодательством Республики Казахстан как отдельный институт. Тем не менее, существует небольшое количество законодательных и подзаконных актов, косвенно затрагивающих этот институт либо некоторые аспекты, связанные в той или иной мере с хеджированием. Так, Закон Республики Казахстан от 13 мая 2003 г «Об акционерных обществах» дает определение и общие положения об опционе — как о производной ценной бумаге, установленной формы, покупатель которой приобретает право по истечении определенного срока купить или продать базовый актив, оговоренный в опционе по обусловленной цене.
Наиболее четкое представление о понятии хеджирования дается в Законе Республики Казахстан от 2 июля 2003 г. О рынке ценных бумаг. Согласно закону, хеджирование — защита имущественных интересов от рисков при изменении цен, обменных курсов, ставок вознаграждения или иных возможных показателей, от состояния которых зависит возникновение доходов или убытков субъектов рынка ценных бумаг, путем совершения сделок с финансовыми инструментами. В законе также предусмотрено понятие фьючерса — производной ценной бумаги, обращаемой на организованном рынке ценных бумаг, покупатель которой берет на себя обязательства по истечении определенного срока продать (приобрести) базовый актив в соответствии с условиями сделки.
В Правилах осуществления инвестиционных операций Национального фонда Республики Казахстан, утвержденных Постановлением Правления Национального банка от 20 июня 2001 г. № 237 дается понятие хеджирования портфеля против валюты — как обеспечение независимости рыночной стоимости портфеля, т.е. набора финансовых инструментов, от изменений обменного курса валюты.
1998 год в Республике Казахстан был отмечен восстановлением биржевого рынка государственных ценных бумаг, произошедшим за счет появления новой группы участников рынка ценных бумаг — компаний по управлению пенсионными активами, которые в силу требований законодательства обязаны оперировать только на организованном фондовом рынке. В этом же году при помощи Национальной комиссии Республики Казахстан по ценным бумагам в Казахстане был сформирован организованный вторичный рынок суверенных еврооблигаций Республики Казахстан. Первые торги этими еврооблигациями состоялись на бирже в октябре 1998 г. В июле этого же года биржей была запущена в эксплуатацию котировочная торговая система, что, по сути, разрешило проблему создания в Казахстане внебиржевой котировочной организации.
На сегодняшний день в Республике Казахстан существует ЗАО «Казахстанская фондовая биржа» (KASE), которая по сути представляет собой универсальный финансовый рынок, условно подразделенный на четыре основных сектора: рынок иностранных валют, рынок государственных ценных бумаг, в том числе и международных ценных бумаг Республики Казахстан, рынок акций и корпоративных облигаций и рынок деривативов. Основными торгуемыми финансовыми инструментами являются негосударственные эмиссионные ценные бумаги, государственные ценные бумаги, инструменты рынка репо, иностранные валюты и срочные контракты.
Таким образом, можно сделать вывод, что определенные предпосылки для развития института хеджирования в Республике Казахстан на сегодняшний день существуют, и более углубленное изучение целесообразности использования программ хеджирования наряду с общим развитием рынка финансовых инструментов вполне может привести к тому, что стратегия хеджирования станет частью бизнес планирования многих компаний в республике.
